itch Ratings subió las clasificaciones en escala nacional de solvencia y de líneas de bonos de Grupo Empresas Navieras S.A. (GEN) a ‘A(cl)’ desde ‘A-(cl)’. La Perspectiva se modificó a Estable desde Positiva. Al mismo tiempo, ratificó la clasificación de títulos accionarios en ‘Primera Clase Nivel 4(cl)’.
El alza de las clasificaciones se basa en los resultados positivos obtenidos en 2021 y 2022 en todos los negocios, así como en la estable generación de flujo de fondos libre (FFL) positivo sostenido por un plan de inversiones conservador. Lo anterior implicó que la compañía lograra mejorar de forma consistente sus métricas crediticias; en los últimos 12 meses (UDM) a junio de 2022, el endeudamiento bruto llegó a 3,2 veces (x) y el neto a 2,7x. Fitch espera que GEN mantenga una tendencia de reducción de endeudamiento moderada, en ausencia de inversiones relevantes o de cambios en su política de reparto de dividendos.
Las clasificaciones reflejan la posición sólida de GEN en los mercados armatorial, agenciamiento, logístico y operación de concesiones portuarias y aeroportuarias en Chile y Latinoamérica, y la estabilidad de la generación de flujos operacionales le ha permitido fortalecer su perfil crediticio. Dicha estabilidad se apoya en la diversificación creciente de sus operaciones, con mayor enfoque en los negocios armador y logístico, que se caracterizan por la predictibilidad de sus flujos, sustentados en contratos de largo plazo. Asimismo, las clasificaciones consideran el control total de GEN de los dividendos de sus filiales y la exposición de sus operaciones frente al comercio internacional y al crecimiento del producto en Chile.
FACTORES CLAVE DE CLASIFICACIÓN
ResultadosPositivos en 2022: La compañía ha mejorado sus resultados en todas sus líneas de negocio, alcanzando ingresos que superan los niveles prepandemia; en 2021 creció 29% y 42% en la primera mitad de 2022, con respecto a igual período del año previo. Los ingresos mayores se tradujeron en una evolución positiva del EBITDA, pese a la reducción leve de su margen en el primer semestre de 2022 (1S22) que alcanzó 16,3% (1S21: 19,8%) debido principalmente a una participación mayor de venta de Bunker (segmento de volumen mayor, pero margen menor), y a las cargas de carbón y astillas menores registradas en su filial Portuaria Cabo Froward (Froward). Fitch proyecta crecimientos moderados para el período 2023 a 2025, considerando una contracción económica mayor.
Evolución Positiva de FCO: GEN ha logrado diversificar sus operaciones hacia los negocios de volatilidad menor, como el armador, logístico y concesiones, en los cuales cuenta con contratos de largo plazo con sus clientes, lo que asegura una estabilidad mayor en sus flujos. Fitch estima que alrededor de 70% del EBITDA consolidado de la compañía está asociado a dichos contratos de largo plazo. La agencia proyecta crecimientos conservadores de ingresos en torno a 4% en 2023 y 2024, y calcula que el margen EBITDA será cercano a 16% para el período 2022 a 2024, lo que implicaría que el flujo de caja operativo (FCO) crezca a un rango entre USD100 millones y USD135 millones en 2024.
Endeudamiento en Reducción: Fitch espera que GEN logre mantener la tendencia de reducción de endeudamiento que ha mostrado en los últimos períodos, y alcance un nivel de endeudamiento bruto menor de 3,0x en el mediano plazo, considerando inversiones entre USD30 millones y USD40 millones anuales, y una distribución de dividendos conservadora. La agencia proyecta que GEN mantendrá una generación positiva de FFL al mismo tiempo que fortalece su flexibilidad financiera y reduce su deuda, en ausencia de inversiones muy superiores a las consideradas en el análisis. El crecimiento de resultados en el 1S22 y un nivel de inversiones bajo le han permitido a la compañía reducir su endeudamiento bruto a 3,2x en los UDM desde 4,9x en 2020.
Crecimientos en Negocio Logístico y Agenciamiento Fuertes: En el 1S22, Agencias Universales S.A. (Agunsa) registró un crecimiento en sus ingresos de 53% con un margen EBITDA de 9,9%. Esta alza se debió principalmente al crecimiento en los ingresos del segmento de logística (37%), derivados principalmente de una demanda mayor de empresas del rubro minero. Se suma el alza de los ingresos de agenciamiento (81%) debido a la actividad portuaria mayor, ventas de Bunker más altas, el mejor desempeño de representaciones marítimas y a cierres de contratos nuevos. Ambas líneas de negocio representan 33% del EBITDA total de GEN.
El crecimiento de 23% en ingresos del segmento de concesiones portuarias (23%) de GEN en el 1S22, se debe a los desempeños positivos de Puerto Manta, Talcahuano Terminal Portuario S.A. (TTP) y de la Concesión del Frente de Atraque No. 2 del Puerto de Valparaíso, lo que se ha compensado parcialmente por la reducción de cargas de carbón y astillas transferidas por Froward. En el segmento de aeropuertos, si bien GEN redujo el número de operaciones luego de dejar de operar en las ciudades de Punta Arenas y La Serena, se ha recuperado parcialmente su actividad pospandemia; a junio de 2022, sus ingresos crecieron 10%.
Solidez del Negocio Armatorial: Las estructuras de los contratos de tipo fletamento por tiempo que la filial Compañía Marítima Chilena S.A. (CMC) posee con Empresa Nacional del Petróleo (ENAP) [AAA(cl)/Estable] por cinco naves tanqueras, con Copec S.A. (Copec) por una nave tanquera, con AP Moller-Maersk por cuatro naves de 9.000 TEU (twenty-footequivalentunit), y con CMA CGM y ONE (Ocean Network Express) por dos naves de 3.100 TEU, aseguran un desempeño operacional sólido y estable de este negocio. Recientemente, ENAP renovó cuatro contratos hasta 2025. Lo anterior, sumado a un buen posicionamiento de mercado, al perfil financiero robusto de estos clientes y a la calidad de los activos involucrados (en términos de tamaño y edad promedio), compensan el riesgo de concentración de clientes en este segmento de negocio.
Al 1S22, GEN evidenció un crecimiento de 13% en los ingresos de este segmento dada la operación de una nave adicional en el negocio tanquero a ingresos mayores por eficiencia en combustible. A la misma fecha, concentró 43% de su EBITDA y 37% de su deuda en el negocio armador, siendo el aportante principal de EBITDA a nivel consolidado (con EBITDA y margen EBITDA en los UDM a junio de 2022 de USD69 millones y 60,5%, respectivamente). Según lo estimado por Fitch, el endeudamiento del negocio armatorial alcanzó 2,5x en los UDM al 1S22, indicador que se reduce en línea con su calendario de deuda con amortizaciones periódicas.
Clasificación de Títulos Accionarios: La clasificación accionaria de GEN se fundamenta en su historia consolidada transando en bolsa, su tamaño bursátil mediano (noviembre 2022: USD185 millones) y la dispersión ajustada de la propiedad, con un free float (capital flotante) de 19%. Sin embargo, la clasificación está restringida a ‘Primera Clase Nivel 4(cl)’ por la liquidez escasa de sus títulos accionarios dada su presencia bursátil reducida.
SENSIBILIDAD DE CLASIFICACIÓN
Factores que podrían, individual o colectivamente, conducir a una acción de clasificación positiva/alza:
–reducción en los niveles de endeudamiento de GEN en torno a 2,5x (deuda ajustada a EBITDA);
–mantenimiento de contratos a largo plazo de negocio armatorial;
–mayor diversificación de clientes y escala de operaciones;
–estabilidad de sus flujos derivados del crecimiento de las operaciones de Agunsa, así como del mantenimiento de los contratos de arrendamiento de naves.
Factores que podrían, individual o colectivamente, conducir a una acción de clasificación negativa/baja:
–inversiones o distribuciones de dividendos mayores que las estimadas financiadas con deuda;
–terminación anticipada de contratos de arriendos de naves que impacten el EBITDA del negocio armatorial;
–deterioro en el desempeño operacional que implique una reducción relevante de dividendos pagados a GEN;
–eventos que, separados o en conjunto, deriven en un endeudamiento bruto consolidado superior a 3,5x.
DERIVACIÓN DE CLASIFICACIÓN
GEN es uno de los actores más relevantes en la industria marítima a nivel nacional y desarrolla su operación en los negocios armador, logístico, agenciamiento y concesiones. Presenta una estructura de ingresos con un componente fuerte de contratos a largo plazo, lo que ha contribuido a estabilizar su FCO. Respecto a la diversificación de negocios y la estructura de ventas por el contrato, GEN está bien posicionada frente a los pares clasificados en las categorías en escala nacional de A-(cl) y A(cl). Fitch proyecta que el endeudamiento, medido como deuda ajustada a EBITDA podría alcanzar 2,7x al cierre de 2022 (2,2x neto de caja); lo que estaría en línea con la mediana de la categoría de A(cl).
SUPUESTOS CLAVE
Los supuestos claves empleados por Fitch para el caso particular de GEN incluyen:
–ingresos con crecimiento anual de 32% en 2022 y en torno a 3% a 4% para el período 2023 a 2025;
–margen EBITDA consolidado estable, en torno a 16% en el mediano plazo;
–siguen en operación los contratos con ENAP (cinco buques tanqueros) y con AP Moller – Maersk (cuatro buques de 9.000 TEU), además de la consolidación de nave de 3.100 TEU;
–inversión de capital (capex; capital expenditure) a nivel consolidado entre USD30 millones y USD40 millones anuales entre 2022 y 2025;
–distribución de dividendos: 30% de utilidad del ejercicio para el horizonte de clasificación.
LIQUIDEZ Y ESTRUCTURA DE LA DEUDA
Al 1S22, GEN mantenía a nivel consolidado, una posición de liquidez positiva, con un nivel de caja y valores líquidos de USD73 millones, lo que representó 54% de las obligaciones de corto plazo (USD135 millones). Cerca de 33% de dicha deuda (USD45 millones) está vinculada a las naves en arriendo, y por lo tanto con flujos asegurados mediante contratos de largo plazo, 52% (USD70 millones) corresponden principalmente a deuda revolvente utilizada por Agunsa, y USD17 millones a deuda individual de GEN (USD9 corresponden a bonos). En septiembre de 2022, Agunsa cerró un crédito por USD70 millones con IFC (International Finance Corporation) a siete años plazo, destinado a refinanciar sus deudas de corto plazo.
Las clasificaciones también incorporan que GEN cuenta, a nivel consolidado y al 1S22, con 42% de sus activos fijos libres de gravamen, que cubren a valor libro 1,2x la deuda sin garantías, lo que, en un escenario de estrés, podría restringir su flexibilidad financiera. Cabe destacar que el valor libro de los activos fijos de GEN a nivel consolidado cubre 1,9x del total de su deuda financiera. Por su parte, a nivel individual, la compañía no posee deuda garantizada; esta se concentra en la filial CMC, y en las filiales dueñas de las cuatro naves de 9.000 TEU.
PERFIL DEL EMISOR
GEN es uno de los principales operadores logísticos de carga terrestre, marítima y aérea nacional, además de mantener una diversificación geográfica importante de sus operaciones. El holding desarrolla una cartera diversificada de negocios entre los que destacan el negocio armatorial, el negocio logístico, el agenciamiento marítimo y aéreo, la operación de puertos y concesiones de aeropuertos.
La(s) clasificación(es) mencionada(s) fue(ron) requerida(s) y se asignó(aron) o se le(s) dio seguimiento por solicitud de la operadora del fondo(s) clasificado(s) o de un tercero relacionado. Cualquier excepción se indicará.
Definiciones de las categorías de riesgo e información adicional disponible en www.fitchratings.com/site/chile.
Fitch Chile es una empresa que opera con independencia de los emisores, inversionistas y agentes del mercado en general, así como de cualquier organismo gubernamental. Las clasificaciones de Fitch Chile constituyen solo opiniones de la calidad crediticia y no son recomendaciones de compra o venta de estos instrumentos.
Resumen de Ajustes a los Estados Financieros
–Ajustes por leasing.
–Ajuste por derivados sobre deuda financiera.
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La opinión de las entidades clasificadoras no constituye en ningún caso una recomendación para comprar, vender o mantener un determinado instrumento. El análisis no es el resultado de una auditoría practicada al emisor, sino que se basa en información pública remitida a la Comisión para el Mercado Financiero (CMF), a las bolsas de valores y en aquella que voluntariamente aportó el emisor, no siendo responsabilidad de la clasificadora la verificación de la autenticidad de la misma.
CRITERIOS APLICADOS EN ESCALA NACIONAL
–Metodología de Calificación de Finanzas Corporativas (Diciembre 2, 2021);
–Metodología de Clasificación de Acciones en Chile (Agosto 10, 2021);
–Metodología de Calificaciones en Escala Nacional (Diciembre 22, 2020).
